中经记者 张漫游 北京报道

日前，中国人民银行披露的数据显示，今年前八个月，社会融资规模增量累计为23.91万亿元，其中，企业债券净融资2.79万亿元，政府债券净融资8.77万亿元，非金融企业境内股票融资4700亿元。经测算，直接融资（政府债券、企业债券和股票融资）增加12.03万亿元，在社融中占比50.31%。

在信贷方面，前八个月人民币贷款增加10.44万亿元，其中对实体经济发放的人民币贷款增加10.23万亿元，同比少增2.71万亿元。

直接融资占比攀升：政策驱动与融资需求变化双重作用

民生银行首席经济学家温彬指出，今年前八个月直接融资占比已明显超过信贷，较五年前同期高出近20个百分点。

根据央行公布的数据，今年前八个月企业债券净融资同比多1.23万亿元，政府债券净融资同比少1.5万亿元，非金融企业境内股票融资同比多2031亿元。

从政策端看，苏商银行特约研究员高政扬认为，政府层面实施更加积极的财政政策，超长期特别国债、新增专项债等持续发行使用，地方政府隐性债务置换有序推进，带动政府债扩张。“随着后续发行额度陆续落地，政府债券对社融的支撑作用还将持续释放，其在逆周期调节窗口期内作为社融主力项的地位或仍将维持。”

企业端的融资选择也在发生变化。高政扬指出，当前受企业债券利率持续下行影响，企业以发债替代贷款趋势持续推进。同时，经济结构持续转型，新质生产力领域对股权等直接融资需求加大，带动债券与股权融资持续增加。

东方金诚首席宏观分析师王青也提到，8月债券发行利率继续下行，提振企业债券融资同比多增1374亿元；非金融企业境内股票融资同比多增183亿元，连续第七个月同比多增。“当前债券、股票等直接融资渠道的重要性上升，尤其在支持科技型企业融资方面发挥重要作用。”

此外，招联首席经济学家董希淼向《中国经营报》记者分析，贷款增速放缓既有有效融资需求不足的影响，也与融资结构发生深刻转变有关。他指出，科创等新质生产力领域“贷款密度”天然较低，更依赖股权和债券融资。同时，地方政府专项债置换存量贷款也客观上拉低了贷款存量数据。“融资方式的多元化不仅没有削弱金融对实体的支持，反而使资金配置更加适配经济转型的内在需求，信用扩张的内生动能正在从政策驱动向市场自发回暖过渡。”

从贷款端数据看，王青指出，8月新增人民币贷款600亿元，环比季节性多增4000亿元，但同比少增5300亿元。受同比较大幅度少增影响，8月末各项贷款余额同比增速较上月末放缓0.2个百分点至4.9%。王青分析称，8月贷款总量延续“降速提质”过程，同比少增主因是企业融资需求减弱与居民部门持续降杠杆。“但经济加速转型正带动融资结构深层次调整，贷款增长已难以完整反映实体融资全貌。”

企业中长期贷款表现持续较弱。王青指出，8月新增企业中长期贷款3200亿元，同比少增1500亿元。他认为，这一方面符合新旧动能转换加速推进的趋势，新动能融资密度较低，对信贷资金的依赖度小于旧动能；另一方面，也因当前市场需求偏弱，企业投资扩产意愿相对不足。此外，企业中长期贷款还受到阶段性因素拖累：银行在2020至2023年显著加大信贷投放力度以支持企业纾困，其中中长期贷款占比相对较高，今年迎来到期高峰；企业债券发行利率下行推动融资结构“以债替贷”；8月政府债券发行温和、政策性金融工具尚未大规模投放，对配套贷款的撬动作用有限。

居民端信贷需求同样疲软。8月新增居民贷款减少2029亿元，同比多减2332亿元，其中居民短贷和居民中长期贷款同比分别多减1324亿元和1022亿元。董希淼指出，前八个月住户贷款净减少1.03万亿元，其中短期贷款减少1.05万亿元，中长期贷款仅微增188亿元，反映出房地产市场预期尚未修复、居民加杠杆与扩大消费意愿持续偏弱。

董希淼提到，信贷结构持续优化，金融“五篇大文章”领域贷款保持两位数增速，增量占各项贷款比重已超70%，资源更多流向科技创新与绿色转型领域；贷款利率低位运行，企业贷款加权平均利率约为3%，有助于降低实体融资成本。

贷款“降速提质”渐成常态 多元融资格局初现

直接融资占比超过信贷，是否将成为趋势？从多位受访人士的判断看，融资结构转换有望持续推进。

“随着产业结构变迁和金融市场持续发展，企业需求和融资渠道更加丰富多元，债券、股票等融资方式相应会对银行贷款形成良性的替代和分流。”温彬说。

高政扬向记者分析称，政策端将提高直接融资、股权融资比重列为重要改革方向。“未来，随着我国资本市场改革持续推进、直接融资体系不断完善，债券融资有望继续保持重要地位。同时，股权融资有助于改善企业资本结构，也更适合科技创新和成长型企业的长期发展。随着我国经济结构逐步转型、科技产业发展提速，以及IPO发行、再融资、长期资金入市和多层次资本市场建设持续推进，股权融资有望进一步提升。”

对于社融结构的长期演变，高政扬判断，长期来看，随着经济内生增长动力逐步修复，企业与居民部门融资需求回暖，政府债券增量占比可能逐步回落，但或不会回到此前低位，社融最终或形成多元主体协同支撑的格局。“总体而言，我国融资结构转换有望持续推进，直接融资占比或稳步提升，未来股债融资有望形成更加均衡的格局。”

王青表示，8月新增信贷总量依然偏弱，但当前贷款增长已难以完整反映融资增长全貌，背后是伴随经济加速转型，融资结构正经历深层次调整，直接融资重要性上升，贷款“降速提质”渐成常态。“从投向看，当前金融‘五篇大文章’领域贷款持续高增，有力支撑了经济结构向新向优。”

董希淼向记者提示称，居民和企业部门自主信用扩张的内生动力尚未真正接续，当前社融结构改善更多依赖政府债券发行与政策驱动，信用扩张的稳定性将面临考验。“居民信贷需求依然疲软，企业中长期贷款虽仍为正增长，但在优质企业转向债券融资替代、企业资本开支意愿未见明显回升。”

王青还提到，9月以来新增政策性金融工具加速投放，且多以委托贷款渠道落地，预计新增委托贷款将明显放量，并撬动相关配套贷款需求，这将对后续社融和信贷形成支撑。另据其测算，9至12月政府债券融资将同比多增约1.5万亿元，这将带动后期社融恢复同比多增。

（编辑：杨井鑫 审核：何莎莎 校对：颜京宁）